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安迪苏(600299):以量补价扣非业绩基本持平 奶业复苏特种产品势头强劲

发布时间:2020-02-14    研究机构:中信建投证券

事件

公司于2020 年2 月13 日发布2019 业绩快报,2019 年公司实现营收111 亿元,同比下滑2.5%;实现归母净利9.92 亿元,同比增长7.2%;实现扣非后归母净利8.97 亿元,同比下滑1.1%。

简评

以量补价,扣非业绩基本持平

报告期内公司营收和毛利润分别下滑2.5%和5%,而从蛋氨酸、VA 的价格来看,2019 年固体蛋氨酸和液体蛋氨酸均价分别为18.62、15.10 元/kg,同比分别下滑5.1%、1.9%;VA 均价358 元/kg,同比下滑49%。公司营收降幅低于产品价格降幅,主要由于:

①产品产销量的增长;②特种产品势头强劲。2019 年公司特种产品板块实现营收24 亿元、毛利12 亿元,去年同期分别为22.6、11.1 亿元。公司净利润水平的改善,主要由于各项成本缩减措施成功缩减成本费用3600 万欧元及保险理赔等非经常性损益项目的影响。

内生外延并举,特种产品成为第二业务支柱

报告期内公司特种产品营收占比约22%,依据公司此前报表推测毛利占比至少在30%以上,已经成为公司名副其实的第二业务支柱。公司特种产品业务规模的迅速扩大,一方面得益于对Nutriad的整合,另一方面得益于喜利硒、安泰来等产品强劲的销售增长。

特别地,第四季度由于美国奶业复苏,过瘤胃蛋氨酸产品单季同比增速高达27%,全年增速11%。水产业务收入得益于亚太和南美区域的优异表现实现增长17%;同样,霉菌毒素管理产品业务亦实现12%的收入增长。

蛋氨酸:中短期反倾销提振价格,为液蛋渗透率提升提供契机

2016 年下半年开始,蛋氨酸价格即开始一路下跌,2018 年4 月以后更是跌破20 元大关,2019 年4 月初创出16.9 元的历史新低后有所反弹。10 月初蛋氨酸反倾销听证会举行,当前反倾销裁定尚未最终落地。据反倾销报告书,原产新加坡、马来西亚、日本的蛋氨酸在国内市场份额约50%左右,一旦被认定为倾销,中短期势必对价格存在提振作用,且针对固体蛋氨酸的反倾销将为液体蛋氨酸渗透率的提升提供契机。

VA:BASF 复产状况影响后续价格走势

2017 年底至今,VA 价格走势基本都与BASF 事故相关。近期VA价格主要受疫情及19 年6 月BASF 停产事件影响,彼时BASF 因冷却装置故障导致VA1000 和AD3 两种维生素粉产品停产,至今未完全恢复正常。疫情影响下,国内陆路交通运输出现不同程度的障碍,叠加行业低库存,对VA 价格再次起到一定的提振作用。展望后续,BASF 的恢复状况对VA 价格走势有决定性影响,其供应恢复之前,VA 价格预计仍将在高位维持。

现金收购营养集团少数股权,将显著增厚公司归母净利

公司拟以现金形式收购蓝星集团持有的安迪苏(600299)营养集团15%股权,标的股权预估值31 亿元。公司此前已持有安迪苏营养集团85%股权,本次收购完成后,安迪苏营养集团将成为公司的全资子公司。安迪苏营养集团此前为公司主要的少数股东损益来源,2016、2017、2018 年产生少数股东损益分别为4.51、3.53、2.90 亿元,占当期归母净利润比值分别为24%、27%、31%。本次收购为现金收购,对EPS 无摊薄,收购完成后预计将大幅增厚公司归母净利润,但由于营养集团优先股影响,少数股东损益不会完全消除。此次交易已于2019 年12 月6 日获股东投票通过,预计于2020 年上半年完成。

预计公司2020、2021 年归母净利分别为10.3、11.0 亿元(暂未计算对少数股权的收购),对应PE 27X、25X,维持增持评级。

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